過去(qù)一(yī)年裏，在中(zhōng)國改革開(kāi)放(fàng)40年經驗的回顧與總結中(zhōng)，我(wǒ)們清楚地看到中(zhōng)國金取得了巨大(dà)的發展。那麽，在未來新的階段，中(zhōng)國應當如何選擇自己的現代金融體(tǐ)系之路？2019年，中(zhōng)國金融業又(yòu)将如何找準定位再創輝煌？2019年2月，中(zhōng)國人民大(dà)學副校長、金融與證券研究所所長吳曉求就此接受《理論周刊》專訪，他認爲：中(zhōng)國金融40年改革和發展的成就，已經爲中(zhōng)國未來的大(dà)國金融構築了堅實基礎。當前，隻有回歸金融的常識與邏輯，對金融風險、金融監管、金融創新以及資(zī)本市場的功能等基本問題想通看透，才能更好地完成下(xià)一(yī)階段的中(zhōng)國現代金融體(tǐ)系建設。

未來的大(dà)國金融已經有了堅實的基礎

《金融時報》記者：改革開(kāi)放(fàng)40餘年，中(zhōng)國經濟取得了舉世矚目的發展。您認爲在這一(yī)過程中(zhōng)，金融發揮了何種作用？

吳曉求：經濟和金融始終是分(fēn)不開(kāi)的。1978年人均GDP 在100多美元，到2018年則接近1萬美元，這其中(zhōng)金融起了特别重要的推動作用。而且這40年中(zhōng)，金融增長速度遠遠比經濟增長速度快。經濟的貨币化率，也就是M2與GDP之比由1978年的0.318到現在的2.1。有些人通過這個指标來說明金融資(zī)産有巨大(dà)的泡沫，因而要防範金融風險。還有另一(yī)種認識，認爲這是中(zhōng)國經濟金融深化程度提高的表現，金融對經濟的滲透率在加強。我(wǒ)認爲，在目前的環境下(xià)，金融資(zī)産存在一(yī)定泡沫，但另一(yī)方面，應該說金融對中(zhōng)國經濟的影響力大(dà)幅度提升了，中(zhōng)國經濟的金融化程度大(dà)幅度提高了，我(wǒ)們要更多地把它看作一(yī)個深化的指标。在貨币或金融資(zī)産快速增長的過程中(zhōng)，爲什麽中(zhōng)國沒有出現惡性通貨膨脹？爲什麽中(zhōng)國沒有出現真正意義上的金融危機，這是需要研究的。有人說，中(zhōng)國貨币出現了嚴重的超發，我(wǒ)對此始終是不同意的。

實際上，在中(zhōng)國40年的經濟發展中(zhōng)，中(zhōng)國創造并維持了實體(tǐ)經濟與金融之間非常巧妙的杠杆關系，央行非常好地運用了金融杠杆、集中(zhōng)了金融資(zī)源來推動中(zhōng)國經濟的增長。從這個角度上說，中(zhōng)國經濟金融關系有獨特的中(zhōng)國經驗。過去(qù)40年，在沒有發生(shēng)惡性通脹以及未出現嚴重金融危機的情況下(xià)，中(zhōng)國經濟和金融總體(tǐ)上看是健康的，中(zhōng)國經濟的競争力得到了全面提升，中(zhōng)國金融的競争力和健康程度大(dà)大(dà)超過過去(qù)任何時期，且不說與1978年、1980年比，即便與以往任何時期比，都處在不斷提升競争力的狀态。中(zhōng)國的央行是優秀的央行，我(wǒ)始終對人民銀行給予高度評價。它非常了解中(zhōng)國經濟的實體(tǐ)狀況，非常好地利用了金融杠杆推動着中(zhōng)國經濟的增長。經濟處在不同周期階段，需要運用逆周期原則來調節中(zhōng)國經濟所遇到的問題。人民銀行很好地進行了一(yī)系列金融創新，沒有恪守原來傳統三大(dà)貨币調節工(gōng)具，在創新流動性工(gōng)具的同時，靈活地調節市場流動性。中(zhōng)國經濟發展模式、中(zhōng)國外(wài)彙結售彙模式、中(zhōng)國貨币發行模式的特點，特别是它們之間的關系，這裏面有大(dà)量的研究空間和内容，我(wǒ)們的學術研究需要深入，不能望文生(shēng)義。

改革開(kāi)放(fàng)以來，一(yī)方面基于收入增長和社會需求變化的市場脫媒力量，另一(yī)方面借助技術的力量，中(zhōng)國金融取得了巨大(dà)的進步。從金融結構、市場化程度、國際化比例看，中(zhōng)國金融開(kāi)始具備大(dà)國金融的特征，已經具備構建現代金融體(tǐ)系的基礎。這就是今天的現實，也是未來的起點。

金融的本質就是風險

《金融時報》記者：我(wǒ)們在取得一(yī)定成就的時候，往往不自覺地會有一(yī)種行爲慣性，覺得人定勝天，主觀意志(zhì)可以淩駕客觀之上。在經濟金融的運行過程中(zhōng)，是否也會有這種情況出現？

吳曉求：我(wǒ)們經常會看到，經濟稍微好一(yī)些，有些人就蠢蠢欲動，忘記了市場給我(wǒ)們帶來的福利；在經濟不好的時候，又(yòu)開(kāi)始想起市場，希望市場能幫他們渡過難關。實際上，這種對市場規律的不尊重，就是對“市場是什麽”在常識上存在誤區。

對于市場如此，對于金融也有這個問題。我(wǒ)們在實踐中(zhōng)不斷背離(lí)金融的常識，破壞金融正常的規律，所以，理解“金融是什麽”這個常識就變得特别重要。隻要你尊重常識，社會就一(yī)定會前行，也就是說社會進步力量來自于尊重常識。

有人說金融的本質是融通資(zī)金，這個回答不能說是錯的。融通資(zī)金可以說把傳統金融的基本要點講到了，但在現代金融框架下(xià)去(qù)理解，風險的跨期配置可能也非常重要。在我(wǒ)看來，金融的本質就是風險，任何一(yī)項金融活動都有内生(shēng)的風險。這實際上在告訴人們金融風險可以配置，但不能消滅。深刻理解這個常識，就可以制訂出符合現代

金融規律的政策和法律規範。

《金融時報》記者：那麽，您是如何看待金融風險和金融危機的？

吳曉求：有人談到金融風險很害怕，談到金融危機更害怕。金融與生(shēng)俱來就有風險，從風險到危機有一(yī)個複雜(zá)而漫長的衍生(shēng)過程。有時候可能是風險的種子，但不見得一(yī)定是風險。如何看待金融風險變得非常重要。從風險到危機至少要經過這麽幾個階段：個體(tǐ)風險-局部風險-系統性風險-全面金融危機。金融危機的爆發會經曆這個複雜(zá)的過程，理論研究必須要找到這種風險衍生(shēng)過程的節點，在哪些節點中(zhōng)會擴大(dà)它的風險乘數。

研究曆史樣本、危機案例是很有意義的。如果把這些樣本研究透了，中(zhōng)國未來一(yī)旦遇上這種情況，就有可參考的案例。日本這個國家需要研究，有一(yī)段時間，我(wǒ)們盲目崇拜日本的銀企模式，其實日本的銀企模式不适合于中(zhōng)國。雖然房地産有巨大(dà)泡沫，但金融是安全的，股市出現如此巨大(dà)的危機，我(wǒ)們的金融體(tǐ)系是安全的，這得益于我(wǒ)們的分(fēn)業監管、分(fēn)業發展模式。我(wǒ)們必須要研究美國金融體(tǐ)系及其結構，真正的大(dà)國金融結構隻有美國和中(zhōng)國。美國金融體(tǐ)系有很好的彈性，風險過後有很強的再生(shēng)能力。2008年金融危機對美國而言，隻有短暫的兩三年影響，今天，美國的金融體(tǐ)系又(yòu)是全世界最有競争力的。10年前發生(shēng)了一(yī)次重大(dà)金融危機，10年過後的今天竟然還有如此強大(dà)競争力，我(wǒ)們必須研究其中(zhōng)的奧妙。

研究這些案例之後會得出一(yī)系列結論，會清楚哪些環節是需要控制的。金融危機從日本和美國來看，房地産泡沫一(yī)定是個導火(huǒ)索。房地産泡沫如果在金融體(tǐ)系不斷地得到放(fàng)大(dà)，資(zī)産收益率低于債務成本時，危機就會很快到來。從金融風險到金融危機是個漫長過程，潛在風險變成現實風險實際上也有個過程。很多風險在金融體(tǐ)系中(zhōng)會自然免疫掉，不要害怕它。我(wǒ)們需要深入了解從風險到危機的每個節點。我(wǒ)希望中(zhōng)國未來的金融體(tǐ)系一(yī)定要有結構彈性，一(yī)定要走市場化模式、開(kāi)放(fàng)的道路。封閉的金融體(tǐ)系一(yī)定是脆弱的，如果市場化程度不高，一(yī)切融資(zī)、金融活動都要通過傳統商(shāng)業銀行來完成，中(zhōng)國的現代金融體(tǐ)系是不可能建設起來的。

金融監管是什麽

《金融時報》記者：有了對金融本質的認識，金融監管的方向是否就不易發生(shēng)迷失？

吳曉求：可以這樣理解。金融監管主要是制定一(yī)系列規範人們行爲的準則，約束并收斂風險。你若遵從這些行爲規範和準則，風險就可能不會爆發，即使爆發，也會處在收斂狀态。金融危機發生(shēng)的概率大(dà)幅度降低。金融監管能消滅風險嗎(ma)？顯然不可能。有人以爲，加強金融監管就可以消滅風險，這是幼稚而外(wài)行。風險是永遠不會消滅的，金融存在一(yī)天，風險就存在一(yī)天，無論是市場化金融還是中(zhōng)介金融都是這樣。金融與風險共存。這裏涉及到金融監管的核心理念。制定金融行爲規範和準則目的是衰減金融風險，不是消滅風險。金融監管通過相應的制度設計和技術指标，促使風險衰減或收斂，進而降低出現金融危機的概率。

爲什麽新金融業态、互聯網金融有時會出現一(yī)些問題，是因爲我(wǒ)們沒有制定一(yī)個與互聯網金融相匹配的金融監管準則，形成相應的風險衰減機制。爲什麽中(zhōng)國商(shāng)業銀行總體(tǐ)狀态比較好？是因爲我(wǒ)們總結了多年的經驗教訓，特别在巴塞爾協議III基礎上，按照中(zhōng)國的實際情況，制定了中(zhōng)國版的巴塞爾協議III。我(wǒ)們嚴格按照這個規則來監管商(shāng)業銀行。中(zhōng)國金融雖然出了一(yī)些問題，但中(zhōng)國商(shāng)業銀行總體(tǐ)上看是健康的。

定位清晰的規則很重要。資(zī)本市場總有些動蕩，就是因爲規則的精髓沒有把握好。互聯網金融是第三金融業态，資(zī)本市場是第二金融業态，這兩種業态在準則制訂和風險理解上有一(yī)定誤差。實際上，資(zī)本市場最重要的是透明度，必須把透明度監管放(fàng)在特别重要的位置，透明度監管是資(zī)本市場監管的基石。股票(piào)定價、股價水平與證監會沒有關系，證監會監管的重點在于上市公司的信息披露是否按照規則披露。證券監管不能因爲市場周期的變化而變化，證券監管永遠隻有一(yī)個标準就是透明度。市場變化有其自身的規律，要尊重它。如果市場變動真的到了影響整個金融體(tǐ)系安全的時候，央行會出手的。央行是維護金融體(tǐ)系穩定和安全的最後機制。市場監管部門隻監管市場透明度。

我(wǒ)們要深刻理解金融監管的核心使命，不要出現因市場變化而表現出強弱不同的監管。從這個意義上說，監管沒有周期變化。我(wǒ)不太喜歡強監管、嚴監管之類的提法，喜歡的是依法監管、規範監管。

爲什麽要進行金融創新

《金融時報》記者：金融監管的核心使命明确了，金融創新的思路是否就可以放(fàng)開(kāi)一(yī)些？

吳曉求：這也是需要研究的問題，涉及到金融創新與金融監管的關系。金融創新對中(zhōng)國來說，是中(zhōng)國金融進步的重要力量，中(zhōng)國金融還處于相對落後的狀況，創新是中(zhōng)國金融不斷進步的根本動力。判斷金融創新是否恰當是有标準的：金融創新一(yī)定是來自于實體(tǐ)經濟的需求。實體(tǐ)經濟不僅僅指産業，也來自于老百姓的需求，老百姓呼喚新的金融服務，我(wǒ)們就要創造出這種金融服務，不能漠視實體(tǐ)經濟和老百姓對金融創新的呼喚。他有這個需求，你就要提供相應的供給。有人就想，能不能有個金融機構能滿足他綜合式的金融需求，不想找那麽多機構，就想有一(yī)家金融機構提供這種綜合式金融服務。找一(yī)家金融機構，既可以提供保險類金融服務，又(yòu)能做資(zī)産配置，還能保證必要的流動性，但中(zhōng)國沒有一(yī)家這樣的金融機構能提供這樣的金融服務，因爲我(wǒ)們金融制度還不允許。如何滿足客戶和實體(tǐ)經濟的需求是判斷金融創新的唯一(yī)标志(zhì)。能最大(dà)限度地滿足客戶的需求，而且這個服務是低成本、高效、便捷的。這樣的金融創新應該得到支持。

金融的創新包括制度創新和技術創新兩個層面。制度創新裏又(yòu)包括工(gōng)具、結構、服務、體(tǐ)制等一(yī)系列創新。現在的問題是，一(yī)切規則的制定都是以金融機構自身的利益爲先。比如，本來我(wǒ)有一(yī)筆二十年期限貸款，有一(yī)天我(wǒ)想一(yī)次性把貸款提前還掉，據說實際操作中(zhōng)要付出比較高的成本。這種金融服務就存在問題，金融創新本質上是要挑戰這種壟斷。社會、居民、企業是需要得到很好的、便捷的金融服務，不能保護設置各種關卡的金融服務。再比如，一(yī)些人有錢了，要進行資(zī)産配置，其中(zhōng)股票(piào)是很重要的組成部分(fēn)。但我(wǒ)們的股票(piào)市場上都是工(gōng)業時代的重化工(gōng)企業的股票(piào)，缺乏成長性，爲此我(wǒ)們就要認真理解資(zī)本市場功能是什麽，進而改革中(zhōng)國的股票(piào)發行體(tǐ)制。

資(zī)本市場功能是什麽

《金融時報》記者：資(zī)本市場的功能還需要再認識嗎(ma)？

吳曉求：需要，這也是常識。有人說資(zī)本市場是融資(zī)的地方，這種理解有偏差，我(wǒ)們一(yī)開(kāi)始的确把資(zī)本市場作爲融資(zī)的場所，認爲是傳統金融融資(zī)的機構外(wài)延伸。正是因爲這種理解，我(wǒ)們在很多規則上就會重視爲融資(zī)者服務、爲上市公司服務，投資(zī)者的利益放(fàng)在次要位置。其實，資(zī)本市場最重要的是财富管理，它之所以存在，是因爲傳統金融體(tǐ)系、商(shāng)業銀行沒有财富管理的功能，資(zī)本市場有财富管理的功能。資(zī)本市場有财富管理功能意味着資(zī)本市場上的上市公司一(yī)定要有成長性。這就是資(zī)本市場的邏輯。資(zī)本市場上的基礎資(zī)産是要有成長性的，上市公司是要有成長性的。這個成長性來自于哪裏？顯然不是來自于成熟企業。但這類企業是沒有成長性的，定價已經達到曆史的輝煌，接下(xià)來就可能是慢(màn)慢(màn)衰退了。

創造曆史輝煌的企業有時候會成爲資(zī)本市場的包袱，相反，處于青年時期甚至少年時期的企業是最好的企業，雖然今天它有些缺點，有不足，有虧損，但由于它處在青少年時期，希望是很大(dà)的。我(wǒ)們在選擇上市公司時，制定上市标準時，對企業的未來考慮不多。由于我(wǒ)們的資(zī)本市場被簡單地定位于融資(zī)的市場，把銀行信貸的原理嫁接到資(zī)本市場中(zhōng)來，這樣的理念是不正确的。實際上，資(zī)本市場上市公司的靈魂是成長性，而不是成熟性，企業過度成熟意味着這個市場沒有成長性。爲什麽中(zhōng)國經濟增長速度在資(zī)本市場上沒有體(tǐ)現出來，原因就在這裏。來源自實體(tǐ)經濟的這些上市公司過去(qù)多注重曆史業績和現狀、未來的成長性關注不夠，以至于騰訊、阿裏巴巴、小(xiǎo)米和一(yī)些獨角獸企業都要到境外(wài)上市了，剩下(xià)了鋼鐵、煤炭、水泥等傳統企業，這個市場怎麽會有成長呢？這些傳統工(gōng)業企業當然重要，中(zhōng)國現代化建設沒有鋼鐵企業怎麽行呢？房地産發展沒有水泥企業怎麽行呢？但是它沒有成長性。當你把資(zī)本市場定位爲财富管理的市場，你對上市的标準就會調整，就會基于企業未來的成長性，就不會重曆史、重現狀、重盈利，就會重未來的成長性。這就是資(zī)本市場的邏輯。